中(zhōng)國股票(piào)債券等傳統投資市場低迷之際，一(yī)類特殊的資産行情熱火(huǒ)朝天--在國内外(wài)新資金不斷湧入的推動下(xià)，中(zhōng)國不良資産的市場交易價格快速攀升。

專注國内不良資産的私募基金--北(běi)京秃鷹資産管理公司合夥人王英懿表示，2014年開始，不良資産價格整體都在上漲，特别是東南(nán)沿海和北(běi)上廣，到2016年蔓延到中(zhōng)西部，民間資本從銀行和資産管理公司承接資産的價格漲幅20-50%左右，出現了“不理性”。

曾爲多個中(zhōng)國不良資産投資組合收購提供咨詢的普華永道上海企業重整部門合夥人莊日傑對彭博稱，過去(qù)兩年，中(zhōng)國不良貸款的平均銷售價格從3折漲到了5折，這在國際市場上“非常少見”。香港的特殊資産投資公司Belos Capital (Asia) 稱，今年不良貸款價格漲幅超過30%。不良資産交易存在差異和分(fēn)散的特征，目前還缺乏統一(yī)的價格指數。

随着經濟放(fàng)緩，近兩年商(shāng)業銀行的不良貸款快速增至近1.6萬億元，中(zhōng)國官方積極推動資産證券化、債轉股及允許地方設立更多資産管理公司等形式，化解壞賬風險--市場預計中(zhōng)國正迎來不良資産投資最佳時期。暴漲來勢之快，仍爲參與機構始料未及。

“實在是有太多買家在搶購相對有限的不良貸款，”Belos Capital (Asia) 首席執行官Hanson Wong稱，“以這樣高的價格買下(xià)後，要想盈利是相當困難的。”

新手熱情

去(qù)年10月，中(zhōng)國銀監會允許确有意願的省級人民政府增設一(yī)家地方資産管理公司，同時允許地方資産管理公司以債務重組，對外(wài)轉讓等方式處置不良資産，轉讓的受讓主體也不受地域限制。此前，這些機構對于收購的不良資産隻能進行債務重組，不能轉讓。

與此同時，瑞銀駐香港銀行業分(fēn)析師Jason Bedford注意到，中(zhōng)國有越來越多的中(zhōng)小(xiǎo)型基金也開始追逐這些不良資産，這些基金既可以直接從銀行少量購買不良貸款，也能從四大(dà)/地方資産管理公司手中(zhōng)買入，再或者參加法院的拍賣。

普華永道的莊日傑認爲，中(zhōng)國不良資産價格走高，背後的主要推手是這些新手資金，“相比于有經驗的投資者，新手更願意出高價，更加激進。”

秃鷹資産的王英懿亦在采訪中(zhōng)表示，新一(yī)輪不良資産爆發期中(zhōng)，國内民營資本扮演了中(zhōng)堅力量，其中(zhōng)，江浙滬、山東、廣東民營經濟發達地區較爲活躍。他介紹，至2016年底秃鷹資産不良資産管理規模約10億元人民币，今年目标是達到50億元。

外(wài)資入場

國内機構競争增加、資産價格上漲，并未擋住境外(wài)資金入場的熱情。5月底，貝恩資本稱将從一(yī)家中(zhōng)國的資産管理公司購買賬面價值約2億美元不良貸款組合；知(zhī)情人士透露，該組合購買價格超過8000萬美元，大(dà)部分(fēn)是有房地産抵押的企業貸款。

普華永道在3月的報告中(zhōng)也表示，已注意到包括橡樹資本(Oaktree Capital)、Lone Star Funds、高盛和PAG等國外(wài)投資機構近兩年都在中(zhōng)國完成了不良貸款交易。PAG駐香港發言人Tim Morrison在郵件回複中(zhōng)表示，2016年曾在浙江省進行了一(yī)筆不良貸款組合交易，近期又(yòu)繼續在浙江收購了賬面價值超2億美元的不良貸款組合，目前還正積極尋找這個領域更多的投資機會。

成立于2016年的新岸資本(ShoreVest)正在募集首隻基金用于投資中(zhōng)國的不良貸款，合夥人Andrew Brown對彭博表示，盡管競争加劇，他們關注的交易量卻在持續增加，目前同時在跟進300筆不良資産交易。

價格扭曲

王英懿透露，去(qù)年的不良資産拍賣中(zhōng)，出現了競标機構盲目追高，中(zhōng)标後機構情願損失保證金也不履約的情況，這也給秃鷹資産購買“帶來困難”。

據王英懿介紹，以有住宅類抵押的不良資産爲例，2014年左右大(dà)概4-5折，同樣的資産現在6.5-7折，甚至更高。其中(zhōng)的一(yī)個隐情是，中(zhōng)國不良資産抵押物(wù)構成中(zhōng)，大(dà)部分(fēn)是工(gōng)業用地，但随着房價的持續上漲，民間資本一(yī)般都希望購買以住宅和商(shāng)業地産作爲抵押的資産，而銀行也清楚這類資産的價值更高，一(yī)般不輕易釋放(fàng)，供給額度非常少導緻價格出現扭曲。

如果以5折的價格購入，普華永道的莊日傑分(fēn)析稱，假設回收周期在2-3年，要獲得15%左右的内部收益率(IRR)，投資者需要回收資産的70-80%左右，很多國内投資人都将賭注壓在未來房地産市場還會升值上。

Andrew也表示，境外(wài)投資人在人力資本、尋找資産、和服務商(shāng)培養關系、建立數據庫以及了解國内的法律程序等方面也面臨挑戰。

“不良資産和普通投資不一(yī)樣，必須要清收手段才能實現回本盈利，有很強的不确定性，而國内大(dà)量資金其實本身并不具備資産清收的能力，”王英懿說。